Il duro lavoro del banchiere centrale

Fare il banchiere centrale di una nazione importante è sicuramente una grande responsabilità, quasi superiore a quella del capo del Governo. Perché le Banche Centrali sono sempre lo snodo dal quale passano i destini economici – positivi o negativi – delle Nazioni.

Non è un mestiere facile, stretto tra indipendenza e ragion di stato, durezza e flessibilità, obiettivi espliciti e sussurrati.

Se un ex banchiere centrale è stato recentemente insignito del premio Nobel per l’economia – Ben Bernanke, capo della Fed durante la Grande Crisi Finanziaria del 2008 – oggi altri banchieri centrali non stanno godendo di altrettanta credibilità.

Partiamo dal Regno Unito, da mesi sotto l’attenzione mediatica non solo per la scomparsa della Regina Elisabetta e le dimissioni di Boris Johnson, quanto piuttosto per il disastroso andamento della sterlina e dei titoli di stato (GILT). Non è sempre possibile dividere le responsabilità tuttavia di sicuro l’ormai destituito governo di Liz Truss e la Banca d’Inghilterra (BoE) siedono sul banco degli imputati.

Ma andiamo con ordine.

La BoE ha iniziato ad aumentare i tassi di interesse prima della Fed ma di recente ha rallentato e, come tutti gli altri Paesi, la sterlina si è indebolita molto rispetto al dollaro. La Banca d’Inghilterra è stata cauta nell’aumentare i tassi con la stessa rapidità della Fed perché, per quanto desideri una valuta più forte per contenere l’inflazione importata, non vuole nemmeno schiacciare completamente l’economia nazionale.

La nuova leadership del Partito Conservatore, appena insediata al governo, ha varato un piano di tagli tasse per le aziende e i ricchi e un contemporaneo sostegno pubblico per sovvenzionare i costi energetici delle famiglie. Traduzione: esplosione del deficit a breve termine senza adeguata certezza di vantaggi sul lungo. I Bond Vigilantes internazionali hanno cominciato ad esprimere il loro dissenso vendendo furiosamente il GILT e il governo ha fatto già marcia indietro.

La vendita dei GILT ha innescato però un problema secondario nel mondo dei fondi pensione inglesi, che – senza bisogno di entrare in troppi dettagli tecnici – si sono visti nella necessità improvvisa di far fronte a dei cosiddetti ‘margin calls’. Per generare la liquidità non potevano che vendere i GILT stessi, alimentando un circolo vizioso. In questo contesto la BoE ha dapprima negato ogni volontà di intervento, per poi cambiare precipitosamente idea assicurando un sostegno temporaneo al mercato.

La parola “temporaneo” ha però l’effetto di scatenare la speculazione (se è temporaneo poi si riprenderà a scendere, ovviamente) e di mettere sotto osservazione la determinazione della stessa BoE nel contrastare il problema. Errore da dilettanti, verrebbe da pensare, specie se confrontiamo questo comportamento con il ‘whatever it takes’ di Draghi.

Siamo arrivati a pochi giorni dalla fine dell’intervento e ancora non si sa se ci sarà una proroga, come chiesto da molti. Il mercato comunque sta cercando di capire se quello di Bailey è un bluff e ha riportato il GILT poco distante dai livelli di minimo raggiunti precedentemente. A questo punto scacco al Re, si potrebbe dire: senza interventi si possono creare situazioni di forte tensione sui mercati e su un settore con finalità sociale (fondi pensione); ma se Bailey continuerà il sostegno, perderà definitivamente la credibilità, che è il vero patrimonio di ogni banchiere centrale.

Nel frattempo, questo “pasticcio” è costato il posto prima al Ministro delle Finanze e poi al Primo Ministro Liz Truss.

Credibilità che Jerome Powell della FED è ben determinato a difendere, ad ogni costo. Dopo il famoso speech di Jackson Hole di fine agosto, è stato chiaro quanto la FED sarebbe andata avanti nella sua politica di rialzo dei tassi per contenere l’inflazione, anche a costo di mandare l’economia in recessione. Brutto dilemma, ma le Banche Centrali hanno come mandato principale quello di assicurare la stabilità dei prezzi.

Powell ha citato numerose volte nei suoi recenti discorsi un altro Governatore degli anni ’80, Volcker, passato alla storia per avere alzato i tassi dal 10% al 20% per abbattere un’inflazione fuori controllo portando l’economia in due recessioni. Come si dice: “a buon intenditore…”.

La sfida per Powell è però molto più difficile, perché gli effetti indesiderati di rialzi ad oltranza potrebbero creare grandi tensioni in vaste parti del mondo, attraverso una rivalutazione del dollaro e una volatilità dei mercati senza molti precedenti. Il mercato, inoltre, ricorda bene il lassismo verso l’inflazione della FED, che sino a soli pochi mesi fa utilizzava il termine ‘transitoria’, e quindi alcuni cominciano a pensare che questa determinazione sia adesso eccessiva. Si ricorda, infatti, che quasi tutte le componenti più volatili dell’inflazione stanno tornando ai livelli di origine (trasporti, auto usate, materie prime industriali). Per onestà intellettuale bisogna anche riconoscere che però adesso l’inflazione è arrivata sulle componenti più ‘sticky’ (appiccicose) e quindi più difficili da riportare sotto controllo.

Non dimentichiamo poi che è in corso anche un’importante e ulteriore manovra restrittiva, ovvero la riduzione dei bilanci delle Banche Centrali (QT) che erano esplosi per fronteggiare la crisi finanziaria del 2008 e quella del Covid del 2020. L’impatto sugli asset finanziari, in questo caso, è stato immediato, con ribassi estesi e diffusi su tutte le asset class.

Se il focus interno di Powell è chiaro – ovvero si continua fino a che non ci saranno i primi effetti allarmanti sull’occupazione – sono le conseguenze sui sistemi economici fuori dagli USA che dovrebbero preoccuparlo maggiormente. Sistemi economici più fragili, provati ancora dagli strascichi del Covid, devastati dalla guerra e dalle sue conseguenze indirette sui prezzi alimentari, provati dalle conseguenze del cambiamento climatico, schiacciati dalla forza del dollaro USA, potrebbero improvvisamente collassare. Lo stesso Fondo Monetario internazionale ha parlato esplicitamente di rischi di ‘incidenti’ sui mercati finanziari.

In questo contesto, come si stanno muovendo le altre due grandi Banche Centrali, quella europea e quella giapponese?

Kuroda, capo della BoJ, sta proseguendo nella politica di Yield Curve Control, ovvero sta tenendo i tassi artificialmente bassi attraverso continui acquisti sul mercato dei titoli di stato. La YCC è oggettivamente un esperimento, possibile grazie al fatto che gran parte del debito giapponese è in mano interna, ma i cui effetti di lungo non sono mai stati testati . Intanto il divario con i tassi d’interesse con l’estero ha portato al tracollo dello Yen, giunto ai minimi di 25 anni rispetto al dollaro USA. Un esperimento pericoloso perché se da un lato il cambio debole aiuta l’export (in un contesto di commercio internazionale peraltro non scoppiettante), è anche vero che l’inflazione importata potrebbe giungere su livelli intollerabili, portando sotto pressione uno dei più grandi debitori al mondo. E sono molti gli strategist che parlano di “capitolo finale” di questa politica.

Nel mezzo di questi venti naviga la BCE, che oggettivamente si trova in un contesto molto difficile da gestire: in EU le pressioni inflazionistiche sono dovute a fattori esterni più che ad una domanda esuberante e non saranno quindi i rialzi dei tassi a far rientrare un PPI (prezzi alla produzione) che viaggia verso il 40%. D’altronde non è neanche possibile perdere il controllo del rapporto Euro/Dollaro, aumentando troppo il differenziale tra tassi. Tra falchi che soffiano sul collo della Lagarde, l’incertezza italiana, la crisi del gas e una guerra alle porte, la sensazione diffusa è che, qualunque cosa faccia il capo della BCE, sbagli.

Sarebbe quindi necessario poter disporre della massima credibilità personale, per evitare che si ripeta la situazione in cui un influente giornalista economico di Bloomberg, John Authers, è arrivato a paragonare il governatore della BoE all’asino triste che nessuno ascolta dei libri di Winnie the Pooh.

Non ce lo possiamo permettere.

 

Paolo D’Alfonso
Co-head della Direzione Wealth Management

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